文 | 源媒汇，作者 | 利晋，编辑 | 苏淮
全力押注动力电池的欣旺达，原计划分拆子公司欣旺达动力科技股份有限公司（下称"欣旺达动力"）上市，但最终选择寻求" A+H "股上市。
近日，欣旺达发布公告称，为深入推进公司全球化战略，打造国际化资本运作平台，公司拟发行 H 股、在港交所主板挂牌上市。
尽管近几年欣旺达动力电池业务发展迅猛，2024 年出货量约 25.3GWh，实现收入 151.4 亿元，分别同比增长 116.9% 和 40.2%，但动力电池市场卷到极致，包括欣旺达动力在内的企业，盈利表现一直难以提振。
东吴证券研究所分析指出，2019-2021 年为锂电行业的扩产高峰，2022 年以来国内动力电池产能过剩、产能利用率较低，锂电设备商订单承压。
这意味着，分拆上市欣旺达动力，也未必受到资本青睐。
而过去三年时间，欣旺达创始人王明旺、王威兄弟，不断以募资方式加大投入欣旺达动力，也包括投入建设消费电池项目。杠杆已经加满，可仍未等到分拆上市的成熟时机。
于是，欣旺达不得不转向布局 A+H 股。
01 重仓动力电池
过往几年，欣旺达侧重把资金都押注在动力电池业务上，与其作为市场后起者身份密切相关。
早年，依靠进入康佳、飞利浦、苹果等企业供应链，欣旺达在消费电池领域完成起家、走上龙头。动力电池领域，则在 2008 年才开始进行布局，主要业务是动力电池管理系统、模组、封装研发等。
欣旺达的竞争对手已扎堆进入动力电池领域，比如宁德时代前身 ATL，2004 年投入动力电池研发，2008 年设立动力电池事业部；国轩高科在 2006 年、孚能科技在 2009 年，亦先后进入动力电池领域。
直到六年后，即 2014 年，欣旺达正式大举进入动力电池领域，一边成立动力电池事业部，另一边完成收购东莞锂威、进入核心的电芯环节；同时，在新能源汽车领域，与深圳英威腾接连开展合作。
2014 年 10 月，欣旺达成立了动力电池业务核心子公司欣旺达动力。天眼查工商信息显示，欣旺达动力成立时注册资本为 6000 万元，由欣旺达、深圳英威腾分别持股 85%、15%。
原本已失去"先手"优势的欣旺达，在早期或并不注重研发投入，进一步导致错失追赶良机。
2014 年至 2016 年期间，欣旺达并没有披露研发投入。进入动力电池领域之后，其更偏爱合作开发的方式，比如，2015 年 6 月与奇瑞共同成立奇达动力，但一年后又退出了合资公司。
2015 年，欣旺达与五菱汽车、五洲龙、北汽福田、东风汽车、广汽、吉利汽车、欧辉客车等成功牵手。随后，公司的动力电池业务收入迎来快速上涨，从 2014 年的 3.5 亿元飙升至 2018 年的近 10 亿元。
也是自此开始，欣旺达不断投入研发费用。本质上，这与欣旺达以销售为驱动的模式有关。
对此，欣旺达董事长王威曾坦言，早期欣旺达一直以做 ODM 为主，对接企业端。客户有了产品需求，公司再跟客户共同开发，对研发重视不够，导致欣旺达难以为客户提供更多服务，也就很难获得客户更深的信任和更多的订单。
反过来说，业务收入不断上涨、客户需求增多，则有充足的资金用于研发，从而满足更多客户需求、拿到新订单，形成正反馈。2018 年之后，欣旺达生产的锂电池被小米、日产等企业采用了。
于是，欣旺达一边加大研发投入，研发费用从 2018 年的 10.6 亿元一路上涨到 2023 年的 33.3 亿元；另一边也在不断兴建产业基地，比如在南京溧水、浙江兰溪、印度新德里等地建设新的产业园基地，还在广东珠海、四川什邡有两座电池生产基地。
根据《21CBR》统计数据，2021 年至 2023 年，欣旺达官宣的所有电池项目（含消费电池），投资额超过 1000 亿元。
02 紧绷的杠杆
重金投入追赶之下，欣旺达的动力电池业务收入节节攀升，后续也与小鹏、雷诺、VOLVO、易捷特、云度等企业建立合作。
欣旺达提出了"聚焦 + 差异化"的策略，其中发力重点快充技术，覆盖电动汽车、混动汽车、插电式混动汽车等应用市场，获得东风柳汽菱智 CM5EV、东风 E70、吉利 PMA 平台、上汽 ZS12 平台等多家车企车型项目的定点函。
其中，2022 年量产的首款产品 SFC480，达到 4C 标准，一次充电可实现续航 700 公里，充电 5 分钟可支持 200 公里续航，目前已搭载在小鹏 G9 车型上。
过去几年，欣旺达的动力电池业务收入呈现爆发式上涨，从 2020 年的亿元级别突破到 2024 年的超过 150 亿元，翻了超过 35 倍。
高成长背后，离不开客户、股东双层身份的车企的扶持。
2021 年 9 月，欣旺达动力的股权密集变动，先是王明旺旗下私募基金及欣旺达员工共创平台率先成为股东，后续中信证券、宏大控股、东风汽车、广汽、长江汽车、小鹏汽车、上汽、哪吒汽车、碧桂园创投、蔚来汽车、英菲尼迪，以及珠海、深圳等众多国资投资平台入股。
欣旺达动力的注册资本，也从原先的 36.4 万元飙升至 2023 年 9 月的约 95.24 亿元。此时，欣旺达动力分拆上市前的估值达到 355 亿元，已超过母公司欣旺达。
各路资本进入欣旺达动力，只不过是动力电池行业的一个缩影。资本涌入、产能非理性扩张，也让市场卷到了极致。
欣旺达动力收入高速增长，但依然没有摆脱亏损困境，营收从 2020 年的 4.8 亿元飙升至 2024 年的 144.8 亿元，净利润亏损则从 3.2 亿元扩大至 15.9 亿元。
动力电池业务低毛利率、亏损的状态，一直拖累欣旺达的整体盈利水平呈下滑趋势。
而欣旺达动力分拆上市拖得越久，欣旺达面临的问题就愈发严重。因为持续的研发费用、产业基地投入，加上欣旺达动力长期亏损，导致欣旺达及王明旺、王威两兄弟把杠杆已经加满了。
2020 年以来，欣旺达合计募资规模超过 800 亿元。根据 Wind 数据显示，2020 年至今，欣旺达通过直接融资、定向增发、可转债、发债券融资以及间接融资规模合计约 808.21 亿元。
在隐性债务上，欣旺达实际对外担保，从 2020 年的 14.7 亿元飙升至 2024 年的 306.7 亿元，占上一年净资产比例从 21.6% 上升至 129.2%；资本公积也从 22.3 亿元上涨至 148.6 亿元。
当前，王明旺、王威两兄弟分别质押欣旺达股份数量为 12,924.4 万股、4,909.24 万股，占其持股比例为 35.72%、37.07%。根据过往质押公告显示，两人质押用途主要是股权类投资。
杠杆紧绷，又等不了欣旺达动力分拆上市，加上新能源汽车渗透率从高位持续下滑，欣旺达必须抓住" A+H "两地上市热潮，紧急"补血"，同时也能借机扩张海外市场。
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